La inflación se niega a desaparecer

El aumento de la volatilidad de los activos financieros experimentado en las dos primeras semanas de febrero nos recuerda que, si bien la macroeconomía global parece estar en mejores condiciones que el año anterior, conlleva múltiples riesgos.

En particular, el dato de inflación de 0,5% en enero en Estados Unidos muestra que aún es prematuro dar por sentada una rápida convergencia de la inflación a la meta. Usando promedios de tres meses anualizados para reducir el ruido de los datos mensuales, se observan saltos significativos en las diversas medidas subyacentes. Por ejemplo, la inflación mediana sin los componentes más volátiles aumenta a 5,7%, desde 5% el mes anterior.

Por otro lado, persiste el patrón de los últimos meses en los que los precios de los bienes se mostraron débiles, mientras que los de los servicios se mantuvieron fuertes. Este último punto, incrementos en los precios de los servicios, es consistente con el mercado laboral, que se mantiene ajustado, y un fuerte consumo privado a pesar de la política monetaria contractiva.

La respuesta del mercado hasta ahora se ha limitado a posponer los recortes a la tasa de política en lugar de reevaluar la tasa terminal, que actualmente se estima en 5,25%. Esta reacción contrasta con la relajación de las condiciones financieras experimentada desde octubre del año pasado. Por eso, ya han salido voces que ven el riesgo de que la Reserva Federal siga subiendo los tipos de interés hasta niveles en torno al 6%.

De darse este escenario de mayor tasa terminal, ¿podría traducirse en un reinicio del ciclo de apreciación global del dólar? Por ahora parece poco probable. Si bien se esperaría que durante el proceso de reajuste de la tasa terminal, los activos de riesgo pierdan valor y el dólar gane algo de fortaleza, una vez alcanzado el nuevo nivel, el dólar debería continuar con su proceso de depreciación.

Para contextualizar, entre enero y octubre de 2022 la tasa a dos años subió 365pb (de 0,75% a 4,40%) y el dólar se apreció 15% frente al euro y 7,8% frente a una canasta de monedas emergentes (JPMEMCI). A partir de octubre, cuando los mercados globales comenzaron a mejorar ante las noticias positivas en China y las noticias inflacionarias en EE. UU., la tasa de dos años se ha mantenido relativamente estable entre 4,3% y 4,7%. Sin embargo, el dólar ha perdido un 8,8% frente al euro y un 4% frente a las monedas emergentes durante este periodo. El corolario de esto es que el dólar no necesita tasas estadounidenses a la baja para depreciarse, sino tasas estables en un contexto en el que el resto del mundo retome el dinamismo.

En resumen, la inflación estadounidense sigue cayendo, pero a tasas más bajas. La pregunta es si el retiro monetario actual será suficiente para acercar la inflación a su objetivo del 2% o si la Fed debería aumentar la tasa de fin de ciclo. Las expectativas de cambios moderados en la tasa terminal generan volatilidad, pero no deberían afectar significativamente la perspectiva positiva para los activos de riesgo como las monedas y la deuda corporativa emergente.